全球央行缘何“激进”加息？债市投资者加码“衰退交易”

　　作者：后歆桐

　　当下，各大央行陷入了为平抑通胀而不得不更激进加息的困境之中。

　　上周五最新公布的一系列数据显示，美国和欧元区的商业活动两年多以来首次出现意外萎缩。

　　花旗集团对美联储2015年~2018年加息周期的分析发现，美国经济放缓的速度比美联储预期的要快，而“这有力地提醒了美联储在内的全球央行，需要对政策保持谨慎态度，为意外做好准备”。

　　日本央行委员会前委员、现任庆应大学教授白井早由里(Sayuri Shirai)认为，控制通胀将对支撑公众对货币政策的信心至关重要，“工资和物价的螺旋式上涨或令通胀将更加根深蒂固的看法，将进一步削弱市场和民众对央行的信心。一旦发生这种情况，央行将失去信誉”。因此，她认为，即使当前的加息将减缓经济增长，央行政策制定者也必须优先考虑通货膨胀问题。

　　全球央行不得已而为之，投资者也只能顺势而为。全球债市投资者已于近期持续加码衰退交易，进一步为衰退进行定价。

　　多国央行缘何“激进”加息？

　　眼下，市场几乎一面倒地预期由于全球央行竞相大幅加息，经济衰退越来越难以避免。根据美国银行的月度基金经理调查，受访基金经理对全球经济增长和企业利润预期均处于历史最低水平，而对衰退的预期则处于2020年5月疫情引发经济放缓以来的最高水平。花旗集团的经济学家认为全球经济衰退的可能性为50%，美国银行的经济学家预测美国经济今年将出现“轻度衰退”，因为情况恶化的速度比他们此前预期的要快得多。

　　事实上，一些官员也已对加息步伐表示担忧。堪萨斯联储主席乔治(Esther George)本月就警告称，过于匆忙收紧政策可能适得其反。

　　美国前财长萨默斯近期也坦言，他对于美联储誓言降低通胀的承诺感到“鼓舞”，但美国经济实现软着陆“几乎不可能”。他补充称，美国政府也可以采取更多措施控制通胀，比如降低进口关税、降低药品价格、改善能源政策以及降低预算赤字。

　　本周(7月25-29日)，市场将迎来美联储利率决议。根据芝商所利率观察工具(CME Fed Watch)，目前市场预期加息75个基点的概率高达78.7%，高于上周的70.9%，不过对加息100个基点的预期降至21.3%，较上周的30%进一步下滑。除了加息举措以外，投资者也势必密切关注美联储鲍威尔在新闻发布会上的措辞。本周，美国还会陆续公布核心个人消费支出价格指数(PCE)和二季度国内生产总值(GDP)等一系列经济数据，在当前经济衰退令市场忧心忡忡的背景下，这些数据将会给投资者带来更多线索。

　　一直落后于其他全球主要央行的欧洲央行上周也“硬着头皮”开启了11年来首次加息，并将关键利率提高了超预期的50个基点，这一加息幅度是欧洲央行2000年以来的最大幅度。伴随这一加息，根据彭博对经济学家的调查，受访经济学家预期欧洲经济萎缩的可能性从6月的30%升至45%。

　　其他主要发达经济体央行中，英国央行行长贝利(Andrew Bailey)上周表示，英国央行将考虑在8月再加息50个基点，加快对抗通胀的步伐。市场普遍预期，到今年10月，英国物价仍将以每年11%的速度上涨，是英国央行目标的五倍多。此前，英国央行已经连续五次上调利率，从去年12月的0.1%上调至目前的1.25%。1.25%的关键利率也是2009年1月英国经济受到全球金融危机冲击以来的最高水平。

　　加拿大央行此前也意外加息整整100个基点，将其关键政策利率提高至2.5%，这是该行自1998年以来首次如此大规模的加息，也是其自3月以来连续第四次加息。

　　在新兴经济体中，南非央行将利率上调了75个基点，为近20年来借款成本增幅最大的一次，菲律宾央行本月也意外决定将利率上调75个基点。

　　这一系列激进加息的背后，是全球央行由于此前低估了通货膨胀的严重程度，如今不得不致力于恢复央行信誉的努力。彭博经济学家预计，全球通货膨胀率将从第二季度同比9%的增速进一步升至第三季度的9.3%，然后在年底回落到8.5%。因而，目前，许多发达和新兴经济体的央行别无选择，只能在通胀尚未达到峰值的情况下继续加息。

　　新加坡金融管理局本月稍早也意外收紧货币政策，该局局长孟文能(Ravi Menon)在7月19日的一次简报会上表示：“预计通胀在好转之前会恶化，为了恢复全球稳定，忍受经济增长放缓是必要的。”

　　债市衰退交易加码

　　在衰退预期增加且全球央行也没有太多政策选择之下，债市投资者继续加码衰退交易，使得各中长期美国国债收益率近期都下降。10年期美债收益率已从此前的3.083的高位回落至2.78%，30年期美债收益率也自5月底以来首次跌破3%。5年期和10年期国债期货的大宗交易也出现上涨，表明投资者倾向于认为美国经济增长将出现停滞，因而正在对这两个期限的债券建立多头头寸。2年期美债和10年期美债继续倒挂，今日亚太早盘，随着2年期美债收益率上涨以及10年期美债收益率下跌，倒挂幅度为22个基点。

　　其他全球国债收益率也普遍走低，10年期日本国债收益率跌至3月14日以来的最低水平0.19%，10年期澳大利亚国债收益率跌至5月31日以来的最低水平3.285%。

　　此外，衡量投资者通胀预期的一个关键指标——五年/五年远期盈亏平衡率上周四跌至了2.02%，虽然上周五该通胀预期指标有所回升，但仍远低于4月触及的2.57%的高位水平，更为接近美联储2%的通胀目标。这也表明，投资者越来越担心美联储目前开始的紧缩政策可能会引发经济衰退。

　　AmeriVet Securities的美国利率交易和策略主管法拉内洛(Gregory Faranello)表示：“美国经济正在减速，如果继续下去，即便美联储本月加息75基点，此后也继续放慢升息脚步也不会改变这一趋势。尽管10年期美债收益率要跌破2.72%~2.75%区间有一定难度，但如果真的跌破，可能会进一步跌至2.5%的水平。”

　　有40多年的债券交易经验的债市老兵、摩根大通资产管理公司的首席投资官米歇尔(Bob Michele)目前押注未来18个月美国出现衰退的可能性为75%，而债市正在对这种衰退风险进行进一步定价。“我们的客户都在重返美国国债，甚至是企业债市场。”她称，债市投资者“现在正为他们预期的美联储政策走向进行重新定价，目前的预期是，到今年底，美联储基金利率将达到3.5%左右”。

　　二次方资本管理公司(Quadratic Capital Management)的创始人戴维斯(Nancy Davis)指出：“美债收益率曲线倒挂持续表明，债市预期美联储将再次引发信贷危机，并将使我们直接陷入衰退。美联储加息正在摧毁需求，包括消费者需求和企业支出。”接下来债市关注的关键问题是，收益率曲线的倒挂程度是否会进一步扩大至2000年或20世纪80年代初时的程度。当时，美联储控制通胀飙升的努力引发了接连的衰退。2000年时，10年期美债和2年期美债倒挂程度达到56个基点。20世纪80年代，更是曾高达240个基点。